Dobânzile cu care se împrumută diverse state

Precizare: această postare e scrisă de un nespecialist pentru alţi curioşi, tot nespecialişti. Economiştii se informează din cărţi, nu de pe bloguri, deci vorbim între noi blondele.

M-a intrigat tonul prăpăstios cu care era relatat eşecul Germaniei de a se împrumuta, pentru că ştiam că dobânzile nemţilor sunt de 2-3 ori mai mici decât ale Italiei. E ca şi cum ai vinde cele mai scumpe legume dintr-o piaţă şi te-ai întoarce cu o parte din marfă acasă: nu e chiar o catastrofă, cum lasă să se înţeleagă ziarele. Aşa că am avut curiozitatea să compar modalitatea în care diverse ţări se împrumută.
Ca în orice împrumut, două elemente sunt cruciale: dobânda pe care trebuie să o plăteşti şi perioada în care trebuie să returnezi creditul. Diferenţele sunt dramatice în favoarea ţărilor cu economii puternice, şi aşa e şi normal să fie, orcât de scandalizaţi ar fi naţionaliştii şi conspiraţioniştii. Diferenţa dintre dobânda cu care se împrumută Elveţia şi Zimbabwe, reprezintă riscul investitorului de a nu-şi mai vedea banii înapoi.
Întrucât statele au dreptul suveran de a tipări monedă şi de a-şi taxa cetăţenii, exista ideea că împrumutul acordat unei ţări e 100% garantat, dar lucrurile se mai schimbă, după cum se vede. Situaţia devine cu atât mai complicată cu cât ţara nu se împrumută în moneda proprie, de aici diferenţa crucială între datoria greacă şi datoria americană. Simplul fapt că obligaţiunile emise de state au devenit un subiect de discuţie arată că există probleme pe burse. În mod normal, cei care au economii s-ar fi îndreptat către acţiunile emise de companii, cu beneficii şi riscuri mai mari, păstrând obligaţiunile de stat ca modalităţi de securizare a portofoliului. Faptul că titlurile de stat au devenit obiectul speculatorilor arată slăbiciunea economiilor îndatorate, forţate să se împrumute tot mai scump pe termene tot mai mici.
Obligaţiunile emise de un stat au de regulă perioade lungi de maturitate: 10 -30 de ani, timp în care investitorul îşi primeşte doar dobânda (de regulă, de două ori pe an). După perioada respectivă, urmează momentul delicat al scadenţei, când ţara trebuie să returneze efectiv suma împrumutată. În practică, ciclul nu se întrerupe, iar guvernele rostogolesc datoriile prin împrumuturi şi plăţi zilnice. În vremurile bune, se poate spune că guvernele nici nu îşi returnau în mod real împrumuturile, ci le acopereau din inflaţie, taxe şi creşterea continuă a economiei. În vremurile proaste, se dovedeşte că un guvern poate fi prins cu spatele la zid, dacă se împrumută pe perioade din ce în ce mai mici, şi nu mai apucă să returneze vechile credite. Ţări mai norocoase ca SUA, Japonia şi unele din UE se bucură încă de suficientă credibilitate pentru a emite obligaţiuni cu maturitate la 30 de ani (cumpărate în special de fondurile de pensii private). Cine împrumută acum guvernul american cu bani pe care îi va primi înapoi în anul 2041 primeşte puţin peste 3% dobândă pe an. (It’s good to be king!, ar putea spune, încă, americanii. E privilegiul de a avea cea mai mare economie din lume şi singura monedă neretrasă din circulaţie de două secole.)
Sunt multe modalităţi de evaluare a riscului de ţară, cele mai populare fiind sistemele de evaluare ale agenţiilor de rating. Dacă un sistem în care România are BB+, Grecia CC (penultima treaptă), Germania AAA (prima treaptă) şi America AA+ vi se pare prea confuz, mai grăitor poate fi acest clasament în care se punctează de la riscuri politice, la acces la credite, îndatorare şi altele:
1. Norvegia 93
2. Elveţia 90
13. Germania 84
17. SUA 82
19. Japoni1 81
31. Israel 74
36. China 72
52. Rusia 61
56. Grecia 60
59. Bulgaria 59
73. Romania 68
136. Moldova 29
185 Noua Caledonie 2

În clasamentele agenţiilor de rating, România stă ceva mai bine, fiind o investiţie mai recomandată decât Grecia, sau chiar Ungaria, Bulgaria sau Serbia (rezultatele variază de la o agenţie la alta şi fluctuează). Fireşte, o recomandare de investiţie nu spune tot ce e de spus despre o economie.

Un termen standard pentru obligaţiunile de stat e acela de 10 ani. Din păcate, România nu emite încă aşa ceva, deci nu putem să ne includem în comparaţie, dar e totuşi instructiv să ştim unde ne găsim. Mai întâi e nevoie de lămurirea câtorva noţiuni.
O obligaţiune are, cum spuneam o perioadă de maturitate (să îi spunem perioada de graţie a creditului) şi o dobândă anuală. După ce sunt emise, boligaţiunile pot fi tranzacţionate, deci preţul lor de achiziţie poate să crească sau să coboare, fără să afecteze dobânda plătită an de an deţinătorului. Raportul dintre dobânda oferită şi preţul de achiziţie al obligaţiunii reprezintă randamentul. Atenţie, vorbim de preţul de piaţă la care se cumpără, nu de valoarea nominală cu care au fost emise. Dacă obligaţiunile sunt ocolite şi preţul lor scade, randamentul investitorului creşte (dar şi riscul). Apropierea datei de maturitate pentru obligaţiune complică lucrurile pentru ţara respectivă şi face obiectul unui alt indicator al randamentului. Astfel, investitorii pot cumpăra practic datorii cu dobânzi mai mari pentru perioade lungi şi dobânzi mai mici pentru perioade scurte.
Oricine se împrumută îşi pierde o parte din suveranitate, nu din viclenia creditorului, ci pentru simplul fapt că a ales să devină dependent de acel creditor. Astfel, când obligaţiunile încep să se tranzacţioneze cu preţuri tot mai mici, scăzând asemeni unor acţiuni, tendinţa se vede din valoarea randamentului. Ca răspuns, guvernele se pot vedea obligate fie să ofere dobânzi mai mari sub presiune, sau să ofere garanţii investitorilor prin echilibrarea bugetelor, respectiv măsuri de austeritate, care să încredinţeze împrumutătorii în privinţa bonităţii şi intenţiilor serioase ale emitentului.
Iată cum se prezintă un clasament al randamentelor obligaţiunilor pe 10 ani emise de diverse ţări:

Elveţia 0,87
Germania 1,81
SUA 2,00
China 3,62
Spania 6,41
Italia 7
Ungaria 8,70
Portugalia 11,29
Grecia 28,65

Ţările vest-europene, obişnuite în ultimele decenii să se răsfeţe cu un trai pe datorie la dobânzi mici, consideră nivelul de 7% al randamentului unul de alarmă. Zilele trecute, Ungaria a anunţat de asemenea că măreşte TVA la un record 27% şi a solicitat colacul de salvare al FMI.

România s-a împrumutat în anii din urmă cu dobânzi diferite, care variază de la 2,2 (pentru unele pachete limitate, oferite de Comisia Europeană, strict pentru anumite proitecte), la 3,5 (dobânda din acordurile de împrumut de la FMI), la 7,5 (dobândă pentru credite luate de la bănci). Cum autorităţile române nu excelează prin transparenţă, nu am reuşit să găsesc prea multe detalii cu privire la împrumuturile pe termene foarte scurte făcute pentru a acoperi diverse nevoi de plată, unde dobânzile sunt cu certitudine chiar mai mari. Aceste dobânzi se referă la credite exprimate în euro. BNR emite periodic titluri de stat în lei cu maturitate la 1 sau 5 ani.

Echivalentul băncii centrale a Uniunii Europene realizează statistici prin echivalare din monedele statelor ale dobânzilor cu care se împrumută pe zece ani ţările UE. Iată cum se prezenta situaţia în octombrie 2011:

2,00 Germania
2,52 Marea Britanie
2,99 Franţa
5,26 Spania
5,27 Bulgaria
5,97 Italia
7,48 România
7,88 Ungaria
8,10 Irlanda
18,04 Grecia

Iată şi o altă statistică, în care sunt comparate dobânzile şi randamentele pentru 10 ani:

2,0% // 1,9 SUA
2,2% // 1,9 Germania
3,2% // 3,4 Franţa
3,7% // 2,0 Marea Britanie
4,7% // 6,7 Italia
5,5% // 6,5 Spania
6,25% // — Grecia

După cum se poate observa, costul de împrumut pentru ţările stabile e atât de mic încât putem glumi spunând că nemţii şi-ar putea lua un concediu pentru a trăi doar din dobânzile împrumutării italienilor. Asta dacă s-ar putea relaxa la gândul că nu îşi vor mai vedea banii înapoi.
Aceste cifre sunt principalul impediment în calea realizării obligaţiunilor comune europene, care ar putea deveni un concurent de temut pentru bonurile de trezorerie americane şi ar putea anihila atacurile speculative împotriva ţărilor europene cu datorii mari.
Nu aş exclude nici scenariul în care odată realizat compromisul pentru asemenea obligaţiuni comune, ţările euro-sceptice să poată fi presate să treacă la euro de nevoie. De exemplu, cu ţările euro securizate, supra-îndatorata Anglie s-ar putea vedea încolţită de speculatori şi chiar forţată să renunţe la lira sterlină.